Comment les entreprises zombies freinent la croissance de la Corée et ce qu’il faudra faire pour relancer le dynamisme

Une Corée en perte de vitesse après plusieurs crises

Le moteur de la croissance de long terme de la Corée du Sud s’essouffle depuis les années 1990. La Banque de Corée en attribue la cause principale à la survie prolongée d’entreprises marginales au fil des crises successives. Des entreprises qui auraient normalement disparu ont perduré, réduisant le dynamisme du secteur privé et empêchant une réallocation efficace du capital et de la main-d’œuvre. La croissance a ralenti après la crise financière asiatique de 1997, la crise financière mondiale de 2008 et la pandémie de 2020. Cette évolution contraste avec le rebond qui a suivi le choc pétrolier des années 1970, lorsque la production a dépassé sa tendance antérieure.

Les sorties du marché sont restées exceptionnellement peu nombreuses lors de ces chocs. Les lignes de crédit d’urgence, la tolérance réglementaire et les dispositifs publics ont prolongé le soutien à des entreprises en difficulté qui avaient peu de chances de se redresser. Les responsables politiques cherchaient à éviter les faillites en cascade, les pertes d’emplois et l’instabilité financière. Le choc à court terme a été atténué, mais la capacité de l’économie à se renouveler s’est affaiblie.

Les chiffres montrent l’ampleur du problème. Entre 2014 et 2019, environ 4 % des entreprises coréennes présentaient un risque élevé, mais seules 2 % ont quitté le marché, soit environ la moitié du taux attendu. La banque centrale estime que le remplacement des entreprises fragiles par des entreprises plus solides aurait accru l’investissement intérieur de 3,3 % et le PIB de 0,5 point de pourcentage. Cette tendance s’est poursuivie après la pandémie. Entre 2022 et 2024, 3,8 % des entreprises présentaient un risque élevé, mais seules 0,4 % ont disparu. Selon les calculs de la Banque de Corée, l’investissement aurait été supérieur d’environ 2,8 % et le PIB de 0,4 point de pourcentage si les sorties du marché avaient suivi leur cours normal. Cela met en évidence une économie où le capital et les travailleurs qualifiés restent bloqués dans des activités peu productives, tandis que les nouveaux entrants peinent à se développer.

La Corée et les États-Unis ont tous deux connu une baisse du nombre de créations d’entreprises pendant la crise de 2008 et le choc de 2020. Aux États-Unis, les sorties du marché ont augmenté, libérant de la place pour de nouvelles entreprises pendant la reprise. En Corée, elles sont restées limitées et ont même diminué pendant la pandémie.

Qu’est-ce qu’une entreprise zombie ?

Les entreprises zombies sont des sociétés qui ne sont plus économiquement viables, mais continuent leur activité grâce au soutien de leurs créanciers ou de l’État. Un critère courant est un ratio de couverture des intérêts inférieur à un pendant trois années consécutives, ce qui signifie que le résultat d’exploitation ne suffit pas à couvrir les charges d’intérêts. Nombre d’entre elles sont fortement endettées, chroniquement déficitaires ou tributaires de crédits subventionnés, de garanties ou d’allègements fiscaux.

Deux mécanismes leur permettent de se maintenir à flot. Premièrement, les banques dont les bilans sont fragiles reconduisent les prêts afin d’éviter de comptabiliser des pertes : cette pratique est appelée tolérance réglementaire. Deuxièmement, des taux d’intérêt très bas et l’abondance du crédit facilitent le refinancement, transformant en activités toujours en cours des projets qui devraient être arrêtés. Des études menées dans les pays de l’OCDE établissent un lien entre la congestion due aux entreprises zombies, la fragilité des banques et la lenteur des procédures d’insolvabilité. Une récente base de données mondiale révèle également une proportion plus élevée d’entreprises zombies là où les règles macroprudentielles sont faibles, les régimes d’insolvabilité inefficaces et le crédit bon marché.

Les conséquences sur la productivité

Lorsque les entreprises zombies perdurent, les signaux du marché sont faussés. Le crédit, les talents et le temps des dirigeants vont aux entreprises en place dont les rendements sont faibles, plutôt qu’à leurs concurrentes. La diffusion de nouvelles méthodes ralentit, car les entreprises fragiles conservent leurs parts de marché tandis que les plus solides attendent que des capacités se libèrent. L’investissement des entreprises saines recule et le rythme des créations d’emplois ralentit. À terme, la croissance potentielle diminue, car le processus que les économistes appellent « destruction créatrice » est interrompu.

Les données à l’origine du ralentissement coréen

La Banque de Corée a examiné environ 2 200 entreprises soumises à un audit externe afin d’estimer leurs probabilités de sortie du marché. Les grandes entreprises figurant dans les 0,1 % les plus importantes, soit environ deux douzaines de sociétés, ont continué à investir pendant la crise financière mondiale. La plupart des autres ont stagné ou réduit leurs dépenses. La banque centrale conclut que le ralentissement de l’investissement s’explique davantage par une faible rentabilité que par un manque de crédit. Les dispositifs publics et le soutien des prêteurs ont souvent apporté des liquidités supplémentaires.

Les entreprises à haut risque affichaient des résultats moins bons en matière de rentabilité et d’endettement que celles qui ont effectivement quitté le marché, mais disposaient de davantage de liquidités. Cela concorde avec l’octroi de crédits par les banques pour maintenir les emprunteurs à flot et avec des politiques générales privilégiant la survie au détriment de la restructuration. Le prix à payer est une baisse de l’investissement et de la productivité dans l’ensemble du secteur privé.

Moins de créations, peu de sorties

Pendant la crise mondiale et la pandémie, la création d’entreprises a ralenti en Corée comme aux États-Unis. Les deux pays ont divergé sur les sorties du marché. Aux États-Unis, de nombreuses entreprises non viables ont disparu. En Corée, les taux de sortie sont restés faibles et ont même reculé en 2020. Cet écart est important, car les nouvelles entreprises sont une source majeure d’innovation et de création d’emplois. Lorsque les créations ralentissent et que les sorties ne libèrent pas de capacités, le vivier de nouveaux concurrents se réduit.

Pourquoi les sorties sont-elles restées limitées ?

Lors des chocs, les autorités coréennes ont souvent privilégié la stabilité en prolongeant les prêts, les garanties et les protections réglementaires. En période de crise, ce choix peut être justifié. Des milliers de faillites soudaines peuvent provoquer un resserrement du crédit et des licenciements massifs. Le revers se manifeste plus tard. Les entreprises qui auraient dû se restructurer ou liquider leurs activités sont toujours en activité et se disputent les ressources avec des concurrentes plus récentes et plus productives.

Tolérance des banques et argent facile

Les données internationales montrent comment les choix de politique économique favorisent le phénomène des entreprises zombies. Les études sur l’assouplissement quantitatif et la persistance de taux bas décrivent comment le refinancement facile encourage les investissements mal orientés. Les banques refinancent parfois des emprunteurs fragiles pour éviter de reconnaître des prêts non performants. Des recherches sur la Chine après le plan de relance de 2008 montrent que les entreprises ayant des liens politiques étaient davantage susceptibles de devenir des zombies lorsque les secteurs ciblés recevaient un soutien important. Si les institutions coréennes sont différentes, le mécanisme est clair : un soutien généreux et non ciblé peut maintenir en vie des entreprises fragiles et ralentir la réallocation.

La pandémie a ajouté un autre élément. Dans le monde entier, les aides d’urgence ont empêché une vague de faillites. Là où les procédures d’insolvabilité étaient lentes et les bilans bancaires fragiles, les entreprises ont continué à survivre bien après la fin de l’urgence. Le taux de sortie de 0,4 % des entreprises coréennes à haut risque après la pandémie suggère que la phase d’assainissement n’a pas encore véritablement commencé.

Les enseignements du Japon et des études internationales

La Banque de Corée a averti que la Corée risque de reproduire certains aspects de l’expérience japonaise après l’éclatement de la bulle des actifs. En Corée, la dette du secteur privé a atteint environ 207 % du PIB en 2023, un niveau proche du pic enregistré par le Japon au début des années 1990. La population coréenne vieillit plus rapidement et la population en âge de travailler diminue depuis 2017. Quand l’endettement est élevé et la démographie défavorable, les prêteurs et les responsables politiques peuvent être tentés de maintenir le flux de crédit pour préserver la stabilité. Les banques et les autorités de régulation japonaises ont procédé ainsi dans les années 1990, et de nombreuses entreprises improductives ont survécu jusque dans les années 2000.

La banque centrale appelle à mieux encadrer l’endettement grâce à des règles macroprudentielles, à accélérer les restructurations d’entreprises et à renforcer le cadre de l’insolvabilité. Les travaux internationaux vont dans le même sens. Les pays dotés de banques plus solides et de procédures de restructuration plus rapides comptent moins d’entreprises zombies et subissent moins d’effets de congestion au détriment des entreprises saines.

L’urgence est aussi culturelle et stratégique. La banque centrale a appelé à une politique industrielle qui protège l’écosystème plutôt que des entreprises individuelles. Elle a cité l’économiste suédois Johan Norberg pour résumer le choix qui se présente.

L’essor ou le déclin d’une nation ne relève pas du destin, mais d’un choix.

Innovation, PME et tableau nuancé

Toutes les entreprises qualifiées de zombies ne cessent pas d’innover. Une étude portant sur des petites et moyennes entreprises coréennes actives en recherche et développement a montré que celles considérées comme des zombies investissaient davantage dans la recherche et déposaient plus souvent des brevets que leurs homologues. L’effet était plus marqué dans les secteurs où la proportion d’entreprises zombies est plus faible, un phénomène que les auteurs appellent la congestion due aux entreprises zombies. Ces entreprises n’affichaient pas de meilleurs taux de commercialisation, mais leurs efforts de recherche et leurs réalisations techniques étaient bien réels. Il faut donc retenir que les seuls critères financiers peuvent conduire à classer à tort certains acteurs de l’innovation.

Dans le même temps, la situation se dégrade pour les petites entreprises. Les taux d’impayés sur les prêts des banques spécialisées dans les PME ont atteint leur niveau le plus élevé depuis 2010. De nombreux petits exportateurs ont été touchés par la faiblesse de la demande, la hausse des coûts et la prolongation des droits de douane sur les produits liés à l’acier. Les faillites ont augmenté et les enquêtes montrent un moral nettement inférieur au niveau neutre. Les retombées de la conjoncture favorable des semi-conducteurs ne sont pas encore parvenues à de nombreux fournisseurs. L’an dernier, environ 18 % des PME étaient classées parmi les entreprises zombies selon le critère du ratio de couverture des intérêts.

Où placer la limite ?

Les pouvoirs publics doivent établir un tri entre les entreprises qui rencontrent des problèmes temporaires de liquidités et celles qui n’ont aucune perspective viable de retour à la rentabilité. Les premières peuvent bénéficier de financements-relais et d’aides ciblées liées à des plans de restructuration. Les secondes devraient être liquidées afin que les personnes, les machines et le crédit puissent être réaffectés à des entreprises aux perspectives plus prometteuses. Les programmes d’innovation devraient évaluer la qualité des projets de recherche en plus des indicateurs financiers, en particulier pour les jeunes entreprises.

Des choix politiques pour relancer le dynamisme

Les réformes visant à accélérer les sorties du marché et les restructurations sont essentielles. Les procédures d’insolvabilité devraient permettre de régler les dossiers plus rapidement, réduire le coût personnel de l’échec entrepreneurial et faciliter le transfert d’actifs à des propriétaires plus solides. Lorsque des sociétés cotées échouent à leurs audits ou présentent des pertes chroniques et des défaillances de gouvernance, leur retrait de la cote et leur restructuration devraient intervenir sans tarder. La Bourse de Corée a commencé à durcir les règles de radiation, et le Service de supervision financière a annoncé des contrôles comptables plus stricts. Malgré cela, la part des entreprises zombies cotées reste élevée, ce qui laisse penser que l’application des règles doit être plus rapide et plus systématique.

La solidité des banques constitue l’autre pilier. Les autorités de régulation peuvent inciter les banques à reconnaître leurs pertes et à apurer leurs prêts non performants, puis à reconstituer leurs fonds propres. En réduisant les avantages fiscaux liés à l’endettement et en développant le financement par fonds propres et le capital-risque, les jeunes entreprises disposeraient de meilleures solutions que les prêts bancaires. Le financement de marché aide les nouveaux entrants à se développer sans être pénalisés par des circuits de crédit favorisant les entreprises en place.

En matière de croissance, l’État peut se concentrer sur les biens publics et la suppression des goulets d’étranglement au lieu de protéger des entreprises particulières. L’assouplissement des barrières réglementaires peut favoriser l’émergence de nouveaux secteurs, tout en préservant la position de la Corée dans les semi-conducteurs et l’automobile. Les investissements dans les infrastructures numériques, la portabilité des données et la rapidité des essais et de la certification peuvent réduire le coût de l’innovation. Une politique de la concurrence qui ouvre les marchés à de nouveaux acteurs permettra aux entreprises challengers de gagner plus facilement des parts de marché sur les acteurs en place.

Ce qui changerait pour les travailleurs et les investisseurs

Des sorties du marché plus rapides entraînent davantage de mouvements. Le coût social est réel si les travailleurs sont laissés pour compte. Des politiques actives de l’emploi, notamment une aide à la recherche d’emploi, des formations axées sur les compétences recherchées et une aide à la mobilité, peuvent raccourcir les périodes de chômage. Une assurance salariale et des prestations sociales portables peuvent protéger les revenus pendant les transitions. Ces outils sont essentiels pour que l’économie puisse réaffecter le capital et la main-d’œuvre plus rapidement.

Le comportement des investisseurs compte également. Les investisseurs particuliers se sont tournés vers les actions étrangères, alors que leur confiance dans les sociétés cotées nationales s’est érodée. Un assainissement crédible des sociétés cotées durablement fragiles, une meilleure transparence et une application cohérente des règles peuvent contribuer à rétablir la confiance et à réduire la décote coréenne. Le gouverneur du Service de supervision financière, Lee Bok-hyun, a déclaré lors d’un forum public sur la redynamisation du marché boursier qu’un changement culturel était également nécessaire.

Il faut une culture plus large qui reconnaisse la valeur de l’investissement à long terme et la mette en pratique.

Ce message rejoint l’appel de la banque centrale en faveur d’un écosystème qui récompense l’innovation et les capitaux patients, plutôt que la survie des entreprises en place à tout prix.

Points clés

• La Banque de Corée relie le ralentissement de la croissance coréenne depuis les années 1990 à la survie prolongée d’entreprises marginales après les grandes crises.
• Entre 2014 et 2019, environ 4 % des entreprises présentaient un risque élevé, mais seules 2 % ont quitté le marché. Après la pandémie, les entreprises à haut risque représentaient 3,8 % du total et les sorties seulement 0,4 %.
• La banque centrale estime que l’investissement aurait été supérieur de 3,3 % entre 2014 et 2019 et de 2,8 % entre 2022 et 2024 si les sorties du marché avaient fonctionné normalement.
• Le PIB aurait été supérieur de 0,5 point de pourcentage avant la pandémie et de 0,4 point après, si les entreprises fragiles avaient été remplacées.
• La Corée et les États-Unis ont tous deux enregistré moins de créations d’entreprises lors de la crise de 2008 et en 2020, mais les sorties ont augmenté aux États-Unis et sont restées faibles en Corée.
• Les entreprises zombies perdurent lorsque les banques sont fragiles, que le crédit est bon marché et que les régimes d’insolvabilité sont lents, ce qui réduit l’investissement et la productivité des entreprises saines.
• La Banque de Corée met en garde contre des risques similaires à ceux du Japon, en soulignant le niveau élevé de la dette privée et le vieillissement rapide de la population comme facteurs de pression supplémentaires.
• Les études sur les PME actives en recherche et développement dressent un tableau nuancé : certaines entreprises qualifiées de zombies investissent davantage dans la recherche et obtiennent plus de brevets dans les secteurs moins congestionnés.
• Les autorités de régulation durcissent les règles de radiation et les audits, mais la part des entreprises zombies cotées reste élevée, ce qui souligne la nécessité d’accélérer les restructurations.
• Les priorités des pouvoirs publics comprennent le renforcement des procédures d’insolvabilité et l’assainissement des banques, le soutien ciblé aux entreprises viables, l’assouplissement de la réglementation pour stimuler de nouveaux secteurs et des dispositifs solides d’accompagnement des travailleurs en transition.